Nvidia (NASDAQ:NVDA) offentliggjorde onsdag regnskab for fjerde kvartal af regnskabsåret 2026. Omsætningen voksede 73% i forhold til samme kvartal sidste år til $68,1 mia. Det var samtidig 28. kvartal i træk, at omsætningen slog analytikernes konsensusestimater.
For første kvartal forventer Nvidia at omsætte for $78 mia. plus eller minus 2%. Det vil i givet fald svare til en vækst på 77% i forhold til første kvartal året før og være 7% over konsensusestimaterne. Væksten er drevet af fortsat stor efterspørgsel hos både de store hyperscalers, men i stigende grad også fra andre segmenter.
Det bedre end forventede kvartalsregnskab og guidance til trods faldt Nvidia-aktien dagen efter regnskabet mere end 5% og handles nu til en P/E-værdi på 22 gange de næste tolv måneders forventede nettoindtjening.
Læs også: Vores investeringscase for Nvidia
De givne oplysninger i dette indlæg er alene ment som en generel service og orientering til fondens medinvestorer. De skal ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de omtalte virksomheder. Læs eventuelt vores disclaimer her.
Salget til datacentre stiger 75%
Den samlede omsætning voksede 73% til $68,1 mia., hvilket var 3% over konsensusestimatet. For os er den væsentligste del af forretningen datacentersegmentet, som med en omsætning på $62,3 mia. udgjorde 91% af den samlede omsætning.
I figur 1 herunder er det vist, at omsætningen i det vigtige datacentersegment er vokset 75% på tolv måneder. Der ses samtidig tegn på fornyet acceleration i væksten, som ledelsen forventer fortsætter i dette års første kvartal. På onsdagens earnings call forklarede CFO Colette Kress, at lidt over halvedelen af omsætningen kommer fra de store hyperscalers men også, at den procentuelle vækst i kvartalet var størst blandt øvrige kunder, herunder industrivirksomheder og nationer, som ønsker at opbygge deres egen AI-infrastruktur.
Figur 1 - Sidste tre års udvikling i omsætning og vækstrate
Bruttomarginen, som var et bekymringspunkt blandt mange investorer i første halvår af sidste år, har igen etableret sig over de 75%, som ledelsen stillede i udsigt forud for lanceringen af den kraftfulde Blackwell-platform. Det midlertidige fald i 2025 skyldtes en planlagt skalering af Blackwell og den store og globale værdikæde af partnere som indgår i produktionen.
I figur 2 er vist de sidste tre års udvikling i bruttoresultat og bruttomargin. Udviklingen afmonterer efter vores vurdering de kritikere, som i foråret sidste år argumenterede kraftigt for, at faldet i bruttomarginen skyldtes tab af konkurrencefordel og pricing power.
Figur 2 - Sidste tre års bruttoresultat og bruttomargin
CEO Jensen Huang fortalte på earnings call også, at omsætningen og den stigende bruttomargin både var drevet af de mest avancerede Blackwellprodukter, men også af H100- og endnu ældre A100-GPU’er fra Ampere-generationen.
Udviklingen indikerer, at levetiden for Nvidia’s GPU’er kan være længere end mange tidligere har antaget.
Kigger vi længere ned i regnskabet, så var nettoindtjeningen i fjerde kvartal $1,62 per aktie og 5% over konsensusestimatet. Det var samtidig en stigning på 87% i forhold til fjerde kvartal året før.
Det frie cash flow landede på $34,9 mia. svarende til en margin på 51%. Kombinationen af 73% vækst og 51% fri cash flow-margin illustrerer en usædvanlig stærk kombination af vækst og indtjeningsevne.
Tegn på faldende koncentrationsrisiko
Som allerede nævnt udgør hyperscalers fortsat lidt over 50% af omsætningen i datacentersegmentet. Det har med rette fået investorer til at stille spørgsmål ved koncentrationsrisikoen og afhængigheden af et begrænset antal store kunder.
På earnings call understregede ledelsen dog, at væksten i fjerde kvartal i høj grad blev drevet af øvrige andre kunder end de store hyperscalers. Det var blandt andet store private virksomheder, AI-native virksomheder men også nationer, som ønsker at opbygge deres egen AI-infrastruktur.
Samtidig kan vi, når vi dykker ned i datacentersegmentet se, at netværk udgør $11 mia. af den samlede omsætning på $62,3 mia. Det er en vækst på 266% i forhold til sidste års omsætning på $3 mia., som er drevet af markant adoption af produkter som NVLink, Spectrum-X og InfiniBand.
Den bredere kundebase kombineret med stigende systemintegration reducerer risikoen for, at efterspørgslen udelukkende er drevet af få kunder. Hyperscalers er fortsat centrale, men væksten fremstår mere diversificeret end tidligere i. Det ændrer dog på den kort bane ikke ved, at hyperscalernes capex-investeringer er afgørende for den samlede vækstrate.
Udviklingen i hyperscalernes capex vil fortsat være den vigtigste indikator for den samlede vækstbane.
AI er nået til en ny fase
På earnings call forklarede CEO Jensen Huang, at AI nu er nået dertil, hvor inference – den løbende drift og anvendelse af AI-modeller – er blevet den primære drivkraft. Men træning fylder stadig også meget.
Set ud fra en investeringsvinkel er det vigtigt og positivt. Drift og anvendelse af AI-modeller er nemlig gentagende og vil alt andet lige også være stigende i takt med, at de udbredes. Og det øger behovet for computerkraft. Jensen Huangs argument er, at AI-datacentre fungerer som produktionsenheder, hvor computerkraft omsættes tokens, som genererer omsætning og produktivitet hos kunderne. Hvis inference i stigende grad kobles direkte til kundernes indtjening, er den hans vurdering, at investeringsniveauet bliver mere strukturelt end cyklisk.
Den seneste acceleration i datacenteromsætningen og den kraftige vækst i networking understøtter, at investeringerne ikke alene handler om træningskapacitet, men om en bredere systemudbygning. Her vægter stor en analyse fra Brookfield Asset Management, hvor de forudser en tolvdobling AI-datacenterkapacitetet fra 2025 til 2034, også tungt.
Det helt afgørende for investeringscasen er dog monetisering. Så længe hyperscalernes AI-relaterede indtægter øges i takt med eller hurtigere end deres investeringer, kan capex-niveauet opretholdes. Hvis ikke, vil investeringsdisciplinen igen blive strammere.
Inference-tesen er derfor plausibel, men afhænger af dokumenteret indtjeningsevne hos kunderne. Markedet synes i øjeblikket at efterspørge yderligere validering af denne indtjeningsevne.
Kinasituationen er stadig uafklaret
Der indgik i fjerde kvartal ingen væsentlig omsætning fra til salg til kinesiske datacentre som følge af eksportrestriktionerne igangsat af den amerikanske regering. Ledelsen har for det kommende kvartal heller ikke indregnet omsætning fra Kina.
På kort sigt reducerer det usikkerheden omkring virksomhedens guidance. Når forventningerne allerede er sat uden salg til kinesiske datacentre, så er risikoen for negative overraskelser elimineret. Skulle leverancerne til de kinesiske virksomheder, som angiveligt har fået tilladelser til at købe mindre kraftige Nvidia-GPU’er begynde at flyde, vil det derimod kunne medføre, at Nvidia leverer endnu bedre til, end der lige nu er indregnet i konsensusestimaterne.
Læs også: USA åbner for eksport til Kina: Her er scenarierne for Nvidia
Den langsigtede risiko er mere strukturel. Fraværet fra det kinesiske datacentermarked kan give lokale aktører mulighed for at opbygge alternative økosystemer – både teknologisk og softwaremæssigt. Hvis kinesiske platforme opnår en tilstrækkelig skala, kan det påvirke Nvidias globale position over tid.
Den langsigtede strukturelle risiko blev også fremhævet på earnings call af CFO Colette Kress.
Perspektiv på værdiansættelsen
Som det ses af figur 2, er Nvidia lige nu værdisat til under 22 gange de næste tolv måneders forventede nettoindtjening. Det er væsentligt under de sidste tre års gennemsnit på næsten 30 gange nettoindtjeningen.
Multipelkompressionen afspejler formentlig en risikopræmie relateret til geopolitik, potentiel normalisering i hyperscalernes capex-investeringer samt halvledersektorens historiske cyklikalitet. Markedet indregner med andre ord ikke en fortsættelse af den nuværende vækst.
Figur 3 - Udvikling i P/E-værdien for Nvidia
Går vi tilbage til regnskabet og ledelsens earnings call, så kombinerer Nvidia i øjeblikket høj vækst med høj indtjeningsevne og stærke cash flows. Hvis investeringscyklussen viser sig at være mere strukturel end historisk, fremstår værdiansættelsen ikke udpræget strakt.
Det er det scenarie, som CEO Jensen Huang talte for på earnings call og som den accelererende omsætningsvækst i Nvidias datacenterforretning på sin vis også understøtter.
Den centrale vurdering, som investorer må lave, er derfor ikke kun niveauet for den nuværende vækst, men i lige så høj grad dens varighed. Tegn på monetisering af AI-tjenester og fortsat efterspørgsel efter computerkraft vil kunne hæve multiplen, mens tegn på capex-afmatning vil kunne forsvare den.
Forholder vi også til nuværende konsensusestimater, så er det analytikernes forventning, at omsætningen de kommende tre år vil vokse 36% årligt fra $215,9 mia. i kalenderåret 2025 til $546,1 mia. i 2028. I samme periode forventes nettoindtjeningen at stige 39% årligt fra $4,77 per aktie sidste år til $12,92 i kalenderåret 2029.
Disclaimer
Fonden Horizon3 Innovation ejer med stor sandsynlighed aktier i de omtalte virksomheder. Du kan til enhver tid se fondens portefølje her.
Da vi ikke kender læsernes økonomi, risikoprofil eller investeringshorisont, skal denne investoropdatering ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de nævnte virksomheder. Vi henviser til vores disclaimer her.
