Nvidia (NASDAQ:NVDA) offentliggjorde onsdag aften regnskab for første kvartal af regnskabsåret 2027. Omsætningen steg 85% i forhold til samme kvartal sidste år til rekordhøje $81,6 mia. og lå dermed ca. 3% over analytikernes konsensusestimat på omkring $79,2 mia. Det var samtidig endnu et kvartal, hvor selskabet slog forventningerne – fjerde i træk og det 29. ud af de seneste 30 kvartaler.
For andet kvartal forventer Nvidia at omsætte for $91 mia. plus eller minus 2%. Det vil i givet fald svare til en vækst på cirka 56% i forhold til andet kvartal sidste år og ligge 4% over konsensusestimatet på $87 mia. Som i de seneste kvartaler har Nvidia ikke indregnet nogen datacenteromsætning fra Kina i forventningerne.
Det stærke regnskab og den løftede guidance til trods, har investorerne reageret afdæmpet og sendt værdien af Nvidia ned med 4,43% i ugens løb. Aktien er dog over de seneste tolv måneder steget cirka 62%.
Læs også: Læs vores investeringscase for Nvidia
De givne oplysninger i dette indlæg er alene ment som generel service og orientering til fondens medinvestorer. De skal ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de omtalte virksomheder. Læs eventuelt vores disclaimer her.
Datacentre udgør nu 90% af omsætningen
Som allerede nævnt, så voksede omsætningen 85% til $81,6 mia. Heraf kom $75,2 mia. fra det vigtige datacentersegment, som på tolv måneder er vokset 92%, så det nu udgør mere end 90% af virksomhedens samlede omsætning. I forhold til det forrige kvartal, voksede datacentersegmentet med 21%.
I figur 1 herunder er vist udviklingen i den kvartalsvise omsætning for de seneste to år. Figuren viser, at det nu er det tredje kvartal i træk, hvor Nvidia har formået at accelerere omsætningsvæksten.
Figur 1 - Den kvartalsvise omsætning for Nvidia
Nvidias vækst er drevet af de nyeste Blackwell 300-produkter samt fortsat stærk efterspørgsel efter netværksløsningerne InfiniBand, Spectrum-X og NVLink. Netværk alene udgjorde $14,8 mia. af datacenteromsætningen, hvilket er næsten 200% mere end i samme kvartal sidste år.
Den udvikling er med til at understrege, at Nvidia i stigende grad sælger hele systemer og ikke kun chips.
Bruttomarginen landede på 75%, hvilket er på linje med ledelsens tidligere guidance og markedets forventning. Det er værd at huske, at netop bruttomarginen var et bekymringspunkt hos mange investorer i første halvår 2025, hvor Nvidia var i de tidligere faser af skaleringen af Blackwell. At marginen nu har etableret sig på de 75%, som ledelsen stillede i udsigt, har positiv indvirkning på vores tillid til virksomheden og den langsigtede investeringscase.
Kigger vi længere ned i regnskabet, var den justerede nettoindtjening $1,87 per aktie og 5% over konsensusestimatet. Det var samtidig en stigning på hele 140% i forhold til samme kvartal året før.
Fortsætter vi til de frie cash flow, så er det på tolv måneder steget 86% til $48,6 mia. svarende til en rekordhøj margin på 60%. Lægges denne til omsætningsvæksten på 85%, så leverede Nvidia i årets første kvartal en rule-of-40 score på 145.
Ledelsen returnerer flere penge til aktionærerne
Det måske mest interessante budskab på ledelsens earnings call handler om den fremtidige kapitalallokering. Nvidia hæver nemlig det kvartalsvise udbytte fra $0,01 til $0,25 per aktie. Samtidig annoncerede de et nyt aktietilbagekøbsprogram på $80 mia. oveni de $38,5 mia., der resterede på det eksisterende program.
Ledelsen har tilkendegivet, at den planlægger at returnere omkring 50% af det frie cash flow til aktionærerne i indeværende regnskabsår.
En så markant forhøjelse af kapitaludlodningen foretages meget sjældent af en ledelse, der ikke har stor tillid til varigheden af det fremtidige cash flow. Det rimer godt på en ledelse med skin-in-the-game og understøtter casen om en forretning, der nu er moden nok til at kombinere kraftig vækst med stigende udbytte.
Koncentrationsrisikoen er aftagende
Som i de seneste kvartaler udgør hyperscalers som Microsoft, Amazon og Alphabet fortsat omkring 50% af omsætningen i datacentersegmentet. Det har med rette fået investorer til at stille spørgsmål ved koncentrationsrisikoen og afhængigheden af et begrænset antal store kunder.
Den anden halvdel af datacenteromsætningen kommer i stigende grad fra en bredere og mere diversificeret kundebase, der består af for eksempel AI-cloudvirksomheder, industrivirksomheder samt nationer, der af forskellige grunde ønsker at bygge deres egen AI-infrastruktur.
Denne diversificerede del, som består af en målgruppe på 250.000 kunder, voksede 31% i første kvartal – cirka 2,5 gange hurtigere end hyperscaler-delen.
På earnings call fortalte CEO Jensen Huang, at den såkaldte “sovereign AI”-omsætning – altså salg til nationer, voksede over 80% i forhold til første kvartal sidste år, og at Nvidias infrastruktur nu er udrullet i knap 40 lande.
Det er nyt for Nvidia, at de opdeler omsætning til hyperscalers og ikke-hyperscalers, når de rapporterer. Ifølge CEO Jensen Huang handler det om, at de gerne vil give analytikere og investorer bedre indsigt i deres forretning og vise, at væksten er mindre koncentreret omkring hyperscalerne end tidligere.
Det ændrer dog ikke, at hyperscalernes capex-investeringer på den korte bane fortsat er den vigtigste enkeltindikator for de samlede vækstudsigter. Jensen Huang vurderer, at de vil vokse fra cirka $1.000 mia. i 2025 til mellem $3 og 4.000 mia. sidst i dette årti.
Software bliver vigtigt i vækstsegment
Jensen Huang tog på onsdagens earnings call sig god tid til at forklare, hvorfor Nvidia kan vinde den brede kundebase uden for de store hyperscalers – og hvorfor det kan blive sværere for konkurrenter at trænge ind her.
Hans argument var, at de store hyperscalers har de nødvendige tekniske ressourcer til selv at designe og bygge deres egen AI-infrastruktur. Men resten af markedet vil i meget mindre grad bygge selv. De vil i stedet købe en samlet løsning, de kan tage i brug fra dag ét.
Og netop der er Nvidias styrke ikke kun fysisk hardware. De kan nemlig levere en komplet løsning, hvor chips, netværk og ikke mindst deres CUDA-software spiller sammen. Jensen Huang fremhævede, at Nvidia er den eneste virksomhed, som bygger alle teknologikomponenterne sammen i ét sammentænkt, end-to-end design, men samtidig holder platformen åben, så den kan integreres i mange forskellige miljøer.
For en kunde, der bare vil have noget, der virker, er den fuldt integrerede løsning derfor afgørende.
For os er dette en vigtig pointe, fordi det adresserer en af de mest udbredte bekymringer om Nvidia: at de specialdesignede chips over tid vil tage markedsandele. Jensen Huangs argument er, at den trussel i givet fald er begrænset til hyperscaler-segmentet, men at hele den brede og hurtigt voksende del af markedet i praksis er afhængig af Nvidias samlede platform.
Set fra vores stol er det en valid hypotese, som vi vil søge at få valideret yderligere i de kommende kvartaler.
Computerkraft driver omsætning
I sine afsluttende bemærkninger på onsdagens earnings call formulerede Jensen Huang det skarpt: efterspørgslen er “gået parabolsk”, og årsagen er AI-agenter, som nu kan udføre produktivt og værdifuldt arbejde.
Kernen i hans argument er, at AI-datacentrene fungerer som produktionsenheder, der omsætter computerkraft til “tokens”, som genererer omsætning og produktivitet hos kunderne. Når kundernes indtjening dermed direkte kobles til mængden af computerkraft, bliver investeringerne efter hans vurdering mere strukturelle end cykliske.
Som han udtrykte det, så er computerkraft lige med omsætning og profit i AI-æraen.
Det understøttes af konkrete datapunkter fra kvartalet, som viser, at prisen på at leje selv ældre H100-GPU’er er steget med omkring 20% siden årsskiftet, mens A100-priserne er steget med 15%. Der genereres således stadig profitabel omsætning på GPU’er, der allerede er flere år gamle.
Det ser vi som et tegn på, at den underliggende efterspørgsel er sund og ikke blot drevet af spekulativ kapacitetsopbygning.
Perspektiv på værdiansættelsen
Som ved de seneste regnskaber er det interessante ikke selve resultatet – som var stærkt – men markedets reaktion. Nvidia har nu slået forventningerne i langt de fleste af de seneste kvartaler, men investorerne har reageret afdæmpet eller negativt på regnskaberne.
Det fortæller os mere om de meget høje forventninger, der er indregnet i kursen, end om virksomhedens kvalitet.
Aktien lukkede ugen i $215,33 efter et fald på knap 2% fredag, og Nvidia har nu en markedsværdi på cirka $5.200 mia. Omsat til P/E-værdi svarer det til 21,6 gange de næste tolv måneder forventede nettoindtjening. Som det vises i figur 2 herunder, er det i den lave ende af det historiske interval – og markant under gennemsnittet på knap 37.
Figur 2 - Fremadskuende P/E-værdi for Nvidia
Det samme billede tegner sig, hvis vi måler på værdiansættelsen i forhold til det frie cash flow. Her er multiplen på knap 23 gange de næste tolv måneders forventede frie cash flow og kun lidt over de sidste fem års lavpunkt 19. Den gennemsnitlige P/FCF-værdi har i perioden ligget på cirka 39.
Vi tolker multipelkompressionen som et udtryk for, at markedet kræver en risikopræmie relateret til geopolitik, og at det indregner en mulig normalisering af hyperscalernes capex-investeringer. Derudover kan lancering af Vera Rubin også føre til et nyt, midlertidigt marginpres, som vi så det ved skaleringen af Blackwell-platformen.
Et konkret eksempel på en sådan risikofaktor er Nvidias stigende leverandørforpligtelser. De har nu indgået købsaftaler for omkring $119 mia. – den største stigning over to kvartaler nogensinde – for at sikre kapacitet og komponenter. Det kan ses som et stærkt signal om en solid ordrepipeline, men det kan også lægge et midlertidigt pres på bruttomarginen, hvis en stor del skyldes de kraftigt stigende priser på hukommelse, som de kommende Rubin-produkter kræver markant mere af.
I fonden har vi ejet Nvidia-aktien siden 14. februar 2023, hvor positionen blev åbnet til kurs $22,38.
Disclaimer
Fonden Horizon3 Innovation kan eje aktier i de omtalte virksomheder. Du kan til enhver tid se fondens portefølje her.
Da vi ikke kender læsernes økonomi, risikoprofil eller investeringshorisont, skal denne investoropdatering ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de nævnte virksomheder. Vi henviser til vores disclaimer her.
