Horizon3

Vi har solgt vores position i Upstart Holdings

Upstart Holdings (NASDAQ:UPST) kom tirsdag aften med regnskab for årets fjerde og sidste kvartal. Regnskabet var som forventet ikke imponerende, omend det var bedre end forventet af analytikerne. Omsætningen for kvartalet var $147 mio. og $842 mio. for hele året, hvilket nogenlunde er på samme niveau som året før.

Aktien steg dagen efter regnskabet med 28%. Det kom som en overraskelse for os, og vi valgte derfor at sælge vores position i Upstart Holdings. Fonden realiserer en gevinst på 22% ved salget af aktierne.

Vi har herunder kort redegjort for vores beslutning om at sælge vores position i Upstart Holdings.

Upstart Holdings var en fantastisk væksthistorie

Kigger vi udviklingen vist i figur 1, så har Upstart Holdings været igennem en imponerende vækstrejse fra 2019 til og med 2021, hvor omsætningen steg fra $164 til $849 mio. Væksten var samtidig enorm profitabel, hvilket kulminerede i 2021 med et nettooverskud på $135 mio. svarende til 16% af omsætningen. 

Figur 1 - Historisk omsætning i mio. $

I figur 1 er det dog også tydeligt, at væksten stoppede brat i 2022, hvor den faktisk faldt 1% i forhold til rekordåret i 2021. Graver vi et spadestik dybere ned i 2022, så er det også tydeligt, at Upstart Holdings omsætning er faldet i takt med, at de amerikanske renter er steget. Det er naturligt i og med, at man lever af at kreditvurdere og godkende lån til de amerikanske forbrugere.

Figur 2 - Fordeling af 2022 omsætning i mio. $

Udviklingen i 2022 har fået os til at genoverveje, om Upstart Holdings mere er en virksomhed, der klarer sig godt under konjunkturer med lavt renteniveau og lempelig pengepolitik, end det er en virksomhed med compounding potentiale.

Guidance for fremtiden skuffer

På tirsagens earnings call delte CEO David Girouard forventningerne til omsætningen for første kvartal 2023, som vi på tidspunktet for udmeldingen allerede var halvvejs igennem. Her forventer Upstart Holdings en omsætning på $100 mio., hvilket skal holdes op i mod de $310 mio., som virksomheden omsatte for i første kvartal 2022.

I figur 3 har vi vist omsætningen for 2022 såvel som analytikernes opdaterede konsensusforventninger frem til og med udgangen af 2025.

Figur 3 - Forventninger til den fremtidige omsætning i mio. $

Regnes der på de fremtidige omsætningsforventninger vist i figur 3, så svarer det til en samlet omsætningsvækst fra 2022 til 2025 på kun 10%, hvilket ikke lever op til vores investeringskriterier. Derudover er der en relativ høj sandsynlighed for, at Upstart Holdings vil være uprofitabel frem til i 2025, hvilket vil udfordre virksomhedens likviditet, som heller ikke er så stærk som for bare et år siden.

Vi tror stadig på produktet

Vi vurderer stadig, at Upstart Holdings har en bedre løsning på at kreditvurdere låneansøgninger end FICO, som er den store spiller på området. Det bekræftes blandt andet af de lånedata, Upstart Holdings lagde frem i forbindelse med deres earnings call og de mange positive tilbagemeldinger, de får fra deres kunder.

Ved udgangen af fjerde kvartal havde Upstart Holdings således en net promotor score på 83, hvilket er rigtig fint.

Kigger vi på de mest kreditværdige lånegrupper, så misligholdes kun 1% af de lån, som er godkendt på baggrund af Upstart Holdings løsning, der er baseret på kunstig intelligens, mens tallet er 3,8% for de långivere, der godkender lån på baggrund af den traditionelle FICO score. 

I alt præsenterede Upstart Holdings lånedata for fem forskellige lånegrupper og fakta er, at de løser opgaven bedre, når der måles på misligeholdte lån, i fire af fem grupper.

Forretningsmodellen er blevet et problem

Vi begyndte allerede at ytre vores bekymringer om Upstart Holdings forretningsmodel tilbage i august måned sidste år, hvilket du kan læse mere om via linket herunder.

Upstart er udfordret på forretningsmodellen

Udfordringen relateret til Upstart Holdings forretningsmodel handler om, at det i takt med det stigende renteniveau er blevet markant vanskeligere at sælge godkendte lån videre til de partnere, som gladeligt købte, da renten var lav. Det har tvunget Upstart Holdings til selv at tage kreditrisikoen på deres egen finansielle balance til trods for, at de gentagende gange har meldt ud, at det er noget, de ikke ønsker at gøre.

Ved udgangen af fjerde kvartal var kreditrisikoen på Upstart Holdings balance $1,02 mia., hvilket er næsten fire gange mere end for et år siden. Det har sat likviditeten under pres, hvilket også bliver mere og mere tydeligt i regnskabet. Siden fjerde kvartal 2021 er deres kontantbeholdning faldet fra $1,19 til 0,53 mia.

På earnings call udtalte David Girouard, at de ikke vil optage flere lån på deres balance, hvilket også er en af hovedgrundene til, at de ikke forventer mere end $100 mio. i omsætning for første kvartal 2023. Selv om Upstart Holdings kan godkende lånene, så vil de få svært ved at afsætte dem til deres samarbejdspartnere. 

På earnings call blev der nævnt, at de er i konstruktiv dialog med flere strategiske partnere, som vil være villige til at aftage lån over en hel konjunkturcyklus. Der virker dog slet ikke til at være sket konkret fremdrift i disse dialoger, siden vi første skrev om udfordringen i august måned sidste år.

I sin nuværende forfatning lever Upstart Holdings derfor ikke længere på til vores kriterier om høj vækst, frit cash flow, sund balance og stærk forretningsmodel. Derfor har vi valgt at skille os af med aktien på et tidspunkt, hvor vi kunne realisere en gevinst til fonden på 22%.

Tilmeld dig vores nyhedsbrev

Tilmeld dig vores gratis nyhedsbrev i dag og modtag én gang om ugen vores analyser og perspektiver på verdens mest innovative vækstvirksomheder. 

Investeringscases

Vidste du, at man kan læse alle vores investeringscases fra porteføljen?

Tilmeld nyhedsbrev

Modtag vores nyhedsbrev med de seneste nyheder fra de selskaber vi investerer i og markedsnyheder.

Køb Horizon3 Innovation

Køb Horizon3 Innovation via handelsplatformene eller din bank. Nuværende købskurs: 157.05

Læs mere om vores investeringsstrategi