SK hynix (KRX:000660) meddelte onsdag i denne uge, at virksomheden vil udstede nye aktier og notere dem på Nasdaq i form af såkaldte ADR’er – amerikanske beviser, der repræsenterer de underliggende koreanske aktier. Det er en stor begivenhed for en af fondens porteføljevirksomheder og en af de største udstedelser af sin art nogensinde.
Det interessante for os er dog ikke selve børsnoteringen, men det forhold, at verdens førende producent af High Bandwidth Memory til AI fortsat prissættes som en klassisk cyklisk råvareproducent. SK hynix’ ledelse skriver selv, at noteringen i USA skal gøre, at virksomhedens sande værdi bliver vurderet ordentligt.
Læs også: Vores investeringscase for SK hynix
De givne oplysninger i dette indlæg er alene ment som generel service og orientering til fondens medinvestorer. De skal ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de omtalte virksomheder. Læs eventuelt vores disclaimer her.
Forventer at hente op mod $29 milliarder
SK hynix udsteder op til 17,79 mio. nye aktier og henter dermed op mod $29 mia. på Nasdaq-børsen i USA. Hele provenuet er allerede øremærket til en ny fabrik i Yongin, en avanceret pakke-fabrik i Cheongju og produktionsudstyr fra eksempelvis hollandske ASML.
Noteringsdatoen den 10. juli er kun foreløbig. Den afhænger af en gennemgang hos det amerikanske finanstilsyn og af den endelige prisfastsættelse, så både beløb og tidsplan kan stadig ændre sig. Bag udstedelsen står Bank of America, Citigroup, Goldman Sachs og JP Morgan.
Bliver beløbet realiseret i den øvre ende, vil noteringen være blandt de største af sin art nogensinde og større end Alibabas notering i New York i 2014.
Fonden ejer aktien gennem børsen i Frankfurt
I fonden ejer vi SK hynix-aktien via børsen i Frankfurt, hvor den er noteret i euro. Det er samme underliggende aktie og samme økonomiske krav på virksomheden som den koreanske notering. Euro-prisen er blot en omregning. Den reelle valutaeksponering er og bliver mod den koreanske won, uanset om aktien handles i euro, dollar eller won.
Vi har derfor ikke planer om at flytte positionen til den nye amerikanske børs. Valget af handelssted handler om eksekvering og omkostninger, ikke om afkast. En helt ny notering har desuden uprøvet likviditet i sine første uger og kan handle med en mindre præmie eller rabat, indtil prisdannelsen falder på plads.
SK hynix-aktien er år-til-dato steget cirka 300%, drevet af store flaskehalsdrevne prisstigninger på High Bandwidth Memory til AI-datacentre.
Udvandingen skal måles på, hvad kapitalen skaber
De nye aktier øger antallet af aktier med omkring 2,5%. Det er en moderat udvanding, og det centrale er ikke tallet i sig selv, men hvad kapitalen skaber. Pengene går til øget kapacitet i et marked, hvor efterspørgslen efter højtydende hukommelse til AI overstiger udbuddet, og hvor kapaciteten for 2026 allerede er udsolgt.
Udvander en virksomhed beskedent for at finansiere produktion, som den kan sælge med en høj indtjening, er det normalt værdiskabende, forudsat at afkastet på den nye kapital ligger pænt over kapitalomkostningen. Det er samtidig testen, vi vil holde investeringen op imod i de kommende kvartaler.
Værdiansættelsen fortæller stadig en cyklisk historie
En vigtig sidegevinst ved Nasdaq-noteringen er, at SK hynix fremover kan sammenlignes direkte med konkurrenten Micron Technology på samme børs. Den sammenligning er interessant allerede nu. I figur 1 herunder ses den fremadskuende P/E-værdi for de to selskaber.
Figur 1 - Fremadskuende P/E-værdi for SK hynix og Micron Technology
SK hynix handler aktuelt til en fremadskuende P/E på cirka 7,3 mod Microns 7,9. Med andre ord prissættes verdens førende HBM-producent en anelse lavere end sin nærmeste konkurrent. Dog i mindre grad end tidligere, når man ser på udviklingen i figur 1.
Billedet er bemærkelsesværdigt, når man husker, hvor de kom fra. For 30 måneder siden lå Microns multipel omkring 45-50, mens SK hynix lå markant lavere. Siden er begge virksomheders værdiansættelser faldet kraftigt, men over perioden har Micron Technology altid haft den højeste.
Årsagen til de faldende P/E-værdier er, at indtjeningen i begge virksomheder er steget endnu mere end aktiekurserne.
Det er samtidig kernen i investeringscasen. Markedet anerkender den stærke indtjening her og nu, men prissætter fortsat sektoren, som om indtjeningen på sigt falder tilbage til et klassisk cyklisk mønster.
Spørgsmålet herfra er, om efterspørgslen efter AI-hukommelse er strukturel nok til, at markedet med tiden vil acceptere en højere multipel – eller om det nuværende niveau viser sig at være en cyklisk top. Ugens earnings call fra Micron Technology gav indikationer på, at markedet kan være på vej til at blive mere strukturelt. Det kan der læses mere om her.
Vi holder øje med disse ting
Vi holder øje med, om den nye amerikanske notering får reel likviditet, og om finanstilsynets gennemgang ændrer størrelse eller tidsplan. På den vigtige fundamentale side vil vi følge, om den rejste kapital omsættes til kapacitet og indtjening, og om virksomhedens aftaler med kunderne får en mere langsigtet, kontraktbunden form på samme måde, som det allerede er set hos Micron Technology. Det vil være et konkret tegn på, at indtjeningen kan blive mindre cyklisk.
Indtil videre ændrer børsnoteringen ikke vores syn på virksomheden. Den bekræfter snarere, at SK hynix befinder sig midt i en efterspørgsel, der er stærk nok til at retfærdiggøre en af de største kapitalrejsninger, vi længe har set.
Disclaimer
Fonden Horizon3 Innovation kan eje aktier i de omtalte virksomheder. Du kan til enhver tid se fondens portefølje her.
Da vi ikke kender læsernes økonomi, risikoprofil eller investeringshorisont, skal denne investoropdatering ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de nævnte virksomheder. Vi henviser til vores disclaimer her.
