Fonden Horizon3 Innovation kl n leverede i tredje kvartal et afkast på 9,13%. Det er fondens højeste afkast i et tredje kvartal siden lanceringen. I de tre foregående år lå afkastet i tredje kvartal mellem -1,94% og 4,12%. Dermed er det samlede afkast ved udgangen af tredje kvartal 27,37% år til dato og 103,96%, når der måles tre år tilbage. Siden lancering i februar 2023 er det totale afkast inklusive udbytter 146,59%.
Ved udgangen af første halvår var afkastet år til dato 16,71% efter et svagt første kvartal og et rekordstærkt andet kvartal. Tredje kvartal blev dermed det andet kvartal i træk med et solidt plusafkast. Under overfladen var der dog større udsving. Chipaktierne, som havde trukket størstedelen af techsektorens afkast i første halvår, gav efter, mens software og cybersikkerhed overtog førertrøjen.
Benchmarkes fondens afkast mod det teknologitunge Nasdaq Composite indeks og verdensindekset, ligger fonden i front i tredje kvartal, år til dato, over tre år og siden lanceringen 13. februar 2023. Over de seneste tolv måneder har fonden givet et afkast på 20,25%. Det er mere end verdensindekset, men knap to procentpoint mindre end Nasdaq Composite. Det skyldes den svære periode fra november 2025 til og med marts 2026, hvor fondens afkast var utilfredsstillende.
Figur 1 - Benchmark af afkast omregnet til danske kroner
Skal vi konkludere på datapunkterne i figur 1, så har fonden siden lanceringen leveret et afkast på 146,59% mod 118,34% for Nasdaq Composite og 69,77% for verdensindekset. Det er mere end dobbelt så meget som verdensindekset. Målt over tre år er afkastet 103,96%, hvilket svarer til et gennemsnitligt afkast på 26,8% om året.
Det er også positivt, at fonden i tredje kvartal har øget forspringet med et afkast på 9,13% mod 3,30% for Nasdaq Composite og 1,97% for verdensindekset.
Vi har i dette skriv valgt kun at kommunikere afkast for den udloddende afdeling af fonden, da den har den længste historik. Den akkumulerende afdeling Horizon3 Innovation Akk. kl. n følger samme investeringsstrategi og søger altid at have samme indhold og samme vægtning af porteføljen.
AI-handlen skiftede spor
Ved indgangen til tredje kvartal var forskellen mellem de to dele af tech-markedet ekstrem. Målt i danske kroner var halvleder-ETF’en SOXX steget 119% i første halvår, mens software-ETF’en IGV lå med et minus på 12%. I løbet af kvartalet vendte billedet. SOXX faldt 10,43%, mens IGV steg 18,36%.
Vendingen skyldtes ikke svaghed i chipsektoren. ASML og Taiwan Semiconductor hævede begge deres forventninger. Forklaringen skal snarere findes i markedets forventninger. Når aktier allerede er steget kraftigt, er gode regnskaber ikke altid nok. Samtidig er en meget betydelig del af årets vækst i chipsektoren drevet af stigende priser på hukommelse frem for større mængder – og den type indtjening har historisk vendt hurtigere, end markedet har forventet.
Flere uafhængige analyser peger i den samme retning. Langt den største del af årets vækst i halvledermarkedet kommer fra hukommelse, mens resten af markedet vokser mere moderat. Samtidig ventes ny produktionskapacitet at få udbuddet af hukommelse til at indhente efterspørgslen måske allerede i løbet af 2027. Det vil alt andet lige dæmpe prisstigningerne og kan betyde faldende omsætning på hukommelsesmarkedet fra andet halvår 2027.
Uden for hukommelse ventes væksten derimod at fortsætte de kommende år.
Vi har gennem længere tid ment, at første fase af AI handlede om at bygge kapaciteten, mens næste fase vil handle om at bevise, at kapaciteten skaber værdi. Tredje kvartal var det første, hvor markedet for alvor begyndte at prise det faseskifte.
Diversificering inden for teknologi handler for os ikke om antallet af aktier, men derimod om at være til stede i flere led af AI-værdikæden. Da rotationen kom, var vi der. Derfor kunne fonden levere et afkast på 9,13% i et kvartal, hvor halvlederaktierne samlet faldt mere end 10%.
Væksten accelererer fortsat
Alle 32 virksomheder i fondens portefølje har nu aflagt regnskab for det seneste kvartal. Den sidste var Micron Technology, som 30. september afsluttede regnskabssæsonen med næsten en femdobling af omsætningen i forhold til samme kvartal sidste år – drevet af de føromtalte høje priser på hukommelse.
91% af virksomhederne overgik analytikernes forventninger til omsætningen, og 84% gjorde det på driftsresultatet. Ser vi på nettoindtjeningen per aktie var det 31 ud af 32 virksomheder, som overgik konsensusforventningerne. I gennemsnit slog virksomhederne omsætningsforventningerne med 2,8%, mens driftsresultatet lå 6,5% over. Virksomhederne vokser altså ikke blot hurtigere end forventet – de gør det også mere profitabelt.
Den typiske virksomhed i fondens portefølje voksede omsætningen med 37% i forhold til samme kvartal sidste år, mens driftsresultatet voksede 50% og nettoindtjeningen per aktie 58%. Vi har valgt at kommunikere medianen, som ikke trækkes op af enkelte virksomheder med ekstrem vækst som for eksempel Micron Technology.
Mest interessant er dog retningen for regnskaberne. 24 af virksomhederne aflagde også regnskab i samme sæson sidste år, og 18 af dem vokser nu hurtigere end dengang. Deres typiske omsætningsvækst er steget fra 28% til 36%, mens væksten i nettoindtjeningen per aktie er steget fra 24% til 38%.
Det gælder ikke kun AI-infrastrukturen, hvor Nvidia mere end fordoblede omsætningen. Også Palantir, MercadoLibre, Nu Holdings, Cloudflare og Datadog vokser hurtigere end for et år siden.
Virksomhederne hæver guidance
Et godt kvartal er én ting. Et stærkere signal er det, når ledelsen samtidig hæver forventningerne, da det er dem, der har det bedste overblik over ordrebøger og kundeadfærd.
23 af 32 virksomheder hævede i den nu overståede regnskabssæson forventningerne til hele året eller guidede højere end analytikerne for næste kvartal. Tolv hævede helårsforventningerne, blandt andre ASML, Global-e, Palantir, CrowdStrike, Cloudflare og Snowflake.
Ingen af fondens virksomheder sænkede forventningerne til hele året.
Nogle af opjusteringerne var betydelige. ASML hævede forventningen til årets omsætning fra €36-40 mia. til €43-45 mia., og Palantir foretog den største opjustering i virksomhedens historie. Nvidia guidede til en kvartalsomsætning på omkring $108 mia. mod analytikernes forventning på $104 mia., og Micron guidede til en omsætning på $61,5 mia. i næste kvartal, hvilket var 13% højere end i det kvartal, de netop har aflagt regnskab for.
Software og cybersikkerhed overtog førertrøjen
I første halvår var det primært chipaktierne, der trak afkast. I tredje kvartal var det temaerne cybersikkerhed og software, der gav de største afkast. I figur 2 har vi vist de aktier fra porteføljen, der steg mere end fondens samlede afkast på 9,13%.
Figur 2 - Aktier der steg mest i tredje kvartal
Palantir var kvartalets bedste aktie i porteføljen med en stigning på mere end 60%. Derefter fulgte cybervirksomhederne Rubrik, Cloudflare, Zscaler og CrowdStrike, som alle steg mellem 39% og 43%. Ni af de tretten aktier, der steg mest i tredje kvartal, findes inden for software, cloud og cybersikkerhed.
Nvidia og Lumentum Holdings var med en stigning på 14% og 13% de eneste chipaktier på listen.
Vi har gennem længere tid ment, at softwaresektoren var oversolgt, og at frygten for AI-disruption var overgjort. Ikke fordi ingen softwarevirksomheder vil blive udfordret af AI – det vil nogle. Men der er også en gruppe, hvor AI ser ud til at blive en strukturel medvind. Det er dem, vi har valgt at eje.
Læs også: Softwaresektoren stresstestes – men disruptes næppe
I den anden ende af skalaen finder vi især chipaktierne. Credo Technology, SK hynix og Astera Labs faldt alle mellem 26% og 28%, og også Arm, Micron, ASML og Broadcom endte kvartalet med tab. Efter et første halvår, hvor netop chipaktierne trak fondens afkast, er det ikke overraskende, at en del af stigningerne er givet tilbage.
Det er dog stadig en sektor, vi har positive forventninger til. Det har vi handlet på ved at åbne en position i Credo Technology i tredje kvartal.
Også fintech havde et svært kvartal. Upstart faldt 35% og var dermed kvartalets største taber i porteføljen, mens SoFi faldt 12% og Nu Holdings 5%.
Ny position i Credo Technology
I tredje kvartal har vi åbnet en ny position i Credo Technology, som laver de vigtige højhastighedsforbindelser, som flytter data mellem servere og grafikprocessorer i AI-datacentrene. Virksomheden opfandt de såkaldte AEC-kabler og er førende i kategorien, og fem af de seks største cloud-virksomheder bruger i dag Credos løsninger.
Credo Technology passer godt ind i vores investeringsstrategi. Virksomheden har strukturel medvind fra AI-investeringerne samt en skalerbar forretningsmodel uden egne fabrikker. Omsætningen er tredoblet, mens omkostningerne kun er steget omkring 60%. Virksomheden har ingen gæld, og stifterne og ledelsen ejer selv 9-10% af virksomhedens aktier.
Læs også: Vores investeringscase for Credo Technology
Vi åbnede fondens position i Credo Technology den 17. juli 2026 til kurs $193,36. Selvom aktien samlet faldt 28% i tredje kvartal, brugte vi tilbagefaldet til at komme ind til en attraktiv kurs. Ved udgangen af kvartalet var kursen $210,17, hvilket svarer til et urealiseret afkast på 9% i forhold til åbningskursen.
Værdiansættelse lavere end for et år siden
Den vægtede P/E-værdi for fondens kategori 1- og 2-positioner, som udgør hovedparten af fondens formue, er aktuelt 39,3 gange den forventede nettoindtjening for de næste tolv måneder. Det er 13% under gennemsnittet for de seneste tre år på 45,2.
For et år siden var tallet 51. Den fundamentale værdiansættelse er altså faldet godt 20%, samtidig med at fonden har leveret et afkast på 20,25%. Kurserne er steget, men indtjeningen er fulgt med. Fondens afkast er med andre ord drevet af virksomhedernes fundamentale resultater.
Da vi nærmer os årsskiftet, giver det samtidig mening at se længere frem. For 2027 er P/E-værdien 33,2, og for 2028 falder den til 25,5. Det er kun 9% over det laveste niveau i de seneste tre år på 23,4. For 2029 falder P/E-værdien yderligere til 20,2 og dermed under det laveste niveau – selvom estimaterne så langt ude naturligvis er mere usikre.
Figur 3 - Fremtidige P/E-værdier baseret på konsensusestimater
Siden vores kvartalsopdatering i juli er P/E-værdien for de næste tolv måneder steget fra 37 til 39,3. Det er ikke unormalt, at den ligger lidt højere i slutningen af et kvartal, før en ny regnskabssæson opdaterer estimaterne. Den begynder den 14. oktober med ASML.
Det gør ikke porteføljen billig. Men kursudviklingen er det seneste år blevet båret af indtjeningsvækst og ikke af stigende multipler. Det betyder også, at der alt andet lige er mindre luft at presse ud, hvis renterne fortsætter op.
Hør mere på vores webinar den 5. oktober
Mandag den 5. oktober kl. 20.00 afholder vi vores kvartalsvise investorwebinar, hvor vi giver yderligere perspektiv på tredje kvartal og den fremtid, vi ser ind i. Vi gennemgår regnskabssæsonen, porteføljens prissætning og temaerne cybersikkerhed og software, som gav fonden de største afkast i kvartalet.
På webinaret, som varer en time, kan du også stille spørgsmål til investeringsdirektør Henrik Karlsen.
Du kan tilmelde dig webinaret via formularen herunder.
Disclaimer
Fonden Horizon3 Innovation kan eje aktier i de omtalte virksomheder. Afkasttal er opgjort i danske kroner for afdelingen Horizon3 Innovation kl n. Historiske afkast er ingen garanti for fremtidige afkast, og investering er forbundet med risiko for tab. Indlægget skal ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de nævnte virksomheder. Læs eventuelt vores disclaimer her.
Kilder: Fundmarket (afkasttal), LSEG og Fiscal.ai (regnskabs- og estimatdata), Koyfin (SOXX og IGV).
