For knap to uger siden bød markedet på to nyheder, der på papiret burde have været dårlige for tech-aktier.
Først udgav Anthropics stifter og CEO, Dario Amodei, essayet We Must Pace the Frontier, hvor han opfordrer AI-branchen til at sænke tempoet. Mandag den 14. september faldt halvleder-ETF’en SOXX 5,6%.
Onsdag den 16. september hævede den amerikanske centralbank renten med 0,25 procentpoint til 3,75-4,00%. Højere renter reducerer alt andet lige nutidsværdien af den indtjening, som vækstvirksomheder forventes at skabe langt ude i fremtiden.
Alligevel sluttede Nasdaq Composite ugen 0,7% højere, og SOXX hentede hele mandagens fald tilbage.
Én uge gør naturligvis ikke en trend. Men nu er der gået yderligere en uge, og billedet har holdt. I sidste uge steg Nasdaq yderligere 2,1%, mens SOXX steg 7,4%. Målt fra bunden mandag den 14. september er halvlederaktierne steget 15%.
Det skete endda, samtidig med at den amerikanske tiårige statsrente steg til 5,18%. Det er det højeste niveau siden finanskrisen.
Da essayet udkom, skitserede vi tre scenarier for, hvad det kunne betyde for tech-aktierne. Det mest sandsynlige var efter vores vurdering “ord uden handling”, hvor et dyk i de dyreste AI-aktier i vid udstrækning ville blive vendt inden for få dage. Indtil videre er det præcis, hvad der er sket.
Læs også: Anthropic vil sænke tempoet i AI: Her er scenarierne
Det rejser et relevant spørgsmål: Hvorfor er markedet så robust? Vi ser tre hovedårsager, som hænger tæt sammen. Du kan læse mere om dem i denne investoropdatering.
De givne oplysninger i dette indlæg er alene ment som en generel service og orientering til fondens medinvestorer. De skal ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de omtalte virksomheder. Læs eventuelt vores disclaimer her.
Regnskaberne var stærke – og væksten accelererer
31 af fondens virksomheder har nu aflagt regnskab for andet kvartal. Micron Technology afslutter onsdag i næste uge vores regnskabssæson.
28 af de 31 virksomheder, svarende til 90%, overgik analytikernes forventninger til omsætningen. På driftsresultatet overgik 83% forventningerne. Omsætningen lå i gennemsnit 2,7% over konsensus, mens driftsresultatet lå 6,5% over.
Den typiske virksomhed i porteføljen voksede omsætningen med 37% i forhold til samme kvartal sidste år. Driftsresultatet voksede med 49%. Det er medianen, som ikke trækkes op af enkelte virksomheder med ekstrem vækst.
Mest interessant er dog ikke niveauet, men retningen. 24 af virksomhederne i fondens portefølje aflagde også regnskab i samme sæson sidste år. 18 af dem vokser nu hurtigere end dengang. Deres typiske omsætningsvækst er steget fra 28% til 36%.
Det gælder ikke kun virksomhederne inden for AI-infrastruktur. Nvidias omsætning er ganske vist mere end fordoblet, og AMD voksede 50%. Men også Palantir, MercadoLibre, Nu Holdings, Cloudflare og Datadog vokser hurtigere end for et år siden.
Det er efter vores vurdering den vigtigste forskel på det nuværende AI-marked og klassiske spekulative bobler. Der bliver investeret enorme summer i AI, men hos mange af de førende virksomheder kan effekten allerede måles i omsætning og indtjening.
Virksomhederne hæver forventningerne
Et godt kvartal er én ting. Det er et stærkere signal, når ledelsen samtidig hæver forventningerne til resten af året. Ledelsen har de bedste data om ordrebøger, kundeadfærd og pipeline.
Af de 31 virksomheder i fondens portefølje, der har afholdt earnings call, har 22 af dem hævet forventningerne til hele året eller guidet over analytikernes forventninger til næste kvartal. 12 virksomheder hævede helårsforventningerne, blandt andre ASML, Palantir, CrowdStrike, Cloudflare, Snowflake og Global-e. Ingen af fondens virksomheder sænkede forventningerne til hele året.
Nogle af opjusteringerne var betydelige. Hollandske ASML hævede forventningen til årets omsætning fra €36-40 mia. til €43-45 mia. Palantir foretog den største opjustering i selskabets historie. Nvidia guidede til en kvartalsomsætning på omkring $108 mia. mod analytikernes forventning på $104 mia.
Samtidig er markedet blevet mere selektivt. Datadog hævede helårsforventningerne, men aktien faldt kraftigt, fordi deres største AI-kunde vil reducere forbruget. AMD og Arm faldt også trods forventninger over konsensus.
Det kan umiddelbart virke paradoksalt. Men vi ser det som et sundhedstegn. Markedet køber ikke alt, hvor der står AI på. Det belønner dokumentation og straffer usikkerhed. Det gør det sjældent i et spekulativt boblemarked.
Værdiansættelsen er faldet, selvom kurserne er steget
Tech-aktierne handler højt målt på aktiekurser. Men høje kurser er ikke det samme som høje værdiansættelser.
Ved vores investorwebinar i oktober sidste år handlede fondens kategori 1- og 2-positioner til 51 gange de kommende tolv måneders forventede nettoindtjening. Det lå over gennemsnittet siden fondens lancering. I dag er tallet 40,2, hvilket er 14% under gennemsnittet på 46,7.
Den fundamentale værdiansættelse er altså faldet godt 20% på et år. Siden udgangen af tredje kvartal 2025 har fonden Horizon3 Innovation kl n leveret et afkast på 20,4%. Kurserne er steget, men indtjeningen og forventningerne til fremtiden er steget endnu mere.
Da vi nærmer os årsskiftet, giver det samtidig mening at se på indtjeningen for 2027. Her er P/E-værdien 33,7, hvilket er 28% under gennemsnittet. For 2028 falder den til 25,8. Det er tæt på det laveste niveau i de seneste tre år.
Siden sommeropdateringen er P/E-værdien for de næste tolv måneder steget lidt fra 38. Det er dog normalt, at den ligger lidt højere i slutningen af et kvartal, før en ny regnskabssæson opdaterer estimaterne. Den begynder den 14. oktober med ASML.
Det er også her, forbindelsen til renten ligger. Højere renter presser værdiansættelserne mest, når de i forvejen er strakte. Når porteføljen handler under sit historiske gennemsnit, er der mindre luft at presse ud.
Det gør ikke porteføljen billig. Men kursudviklingen er det seneste år blevet båret af indtjeningsvækst og ikke af stigende multipler. Det er præcis den udvikling, vi gerne vil se.
Hvad vi holder øje med
Det betyder ikke, at risikoen er væk. Højere renter kan fortsat presse værdiansættelserne, og AI-investeringerne skal fortsat bevise deres afkast.
Det er også for tidligt at afskrive de to andre scenarier, vi skitserede: at de allerstørste AI-kunder bremser investeringerne og sender regningen videre til leverandørerne af chips og hukommelse, eller at opbremsningen bliver et lovkrav.
Derfor vil vi i Horizon3 særligt følge de store cloud-virksomheders regnskaber i oktober. Gentager eller hæver de deres investeringsplaner, styrker det billedet. Modererer blot én af dem sprogbruget, bliver det mere sandsynligt, at regningen sendes videre. Samtidig holder vi øje med, om lovforslaget i Kongressen får opbakning.
Og så følger vi, om porteføljens virksomheder kan fastholde de høje vækstrater. Datadog viste på deres earnings call for andet kvartal, at selv enkelte kunders beslutninger kan flytte meget.
Men de seneste to uger har givet et interessant signal. Når markedet på så kort tid kan absorbere et kritisk AI-essay, en rentestigning og den højeste lange rente siden finanskrisen, tyder det på, at tech-aktiernes styrke hviler på mere end blot spekulation.
Den hviler i høj grad på fundamentaler – og det er netop dem, vores investeringsstrategi bygger på.
Tilmeld dig vores investorwebinar den 5. oktober
Mandag den 5. oktober kl. 20.00 afholder vi et investorwebinar. På webinaret gennemgår vi den seneste regnskabssæson og deler de vigtigste observationer, som vi har gjort os i tredje kvartal. Vi vil også gå i dybden med porteføljens prissætning med både de korte og mere langsigtede briller på. Vi kigger derudover nærmere på temaerne cybersikkerhed og software, som har givet fonden de største afkast i tredje kvartal.
Du kan tilmelde dig ved at udfylde formularen herunder.
Disclaimer
Fonden Horizon3 Innovation kan eje aktier i de omtalte virksomheder. Du kan til enhver tid se fondens portefølje her.
Da vi ikke kender læsernes økonomi, risikoprofil eller investeringshorisont, skal denne investoropdatering ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de nævnte virksomheder. Vi henviser til vores disclaimer her.
