Upstart (NASDAQ:UPST) har i denne uge meddelt, at de vil ansøge de amerikanske myndigheder om en banklicens i USA.
Hvis ansøgningen bliver godkendt, vil Upstart kunne bruge indlånsfinansiering til selv at udlåne til forbrugere under en mere ensartet regulatorisk ramme end i dag. Ledelsen har dog tydeligt understreget, at banker og andre kapitalpartnere fortsat vil udgøre kapitalgrundlaget bag langt størstedelen af lånene, der godkendes på Upstarts platform.
Nyheden er efter vores opfattelse relevant, da den omhandler en af de vigtigste dimensioner i investeringscasen, som er adgang til stabil og skalerbar funding.
Læs også: Vores investeringscase for Upstart
De givne oplysninger i dette indlæg er alene ment som en generel service og orientering til fondens medinvestorer. De skal ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de omtalte virksomheder. Læs eventuelt vores disclaimer her.
Kort om Upstart
Upstart har skabt en AI-baseret kreditplatform, som hjælper banker og andre långivere med at vurdere låntageres reelle kreditrisiko mere præcist end traditionelle kreditmodeller som eksempelvis FICO-scoren.
Upstarts value proposition er, at bedre risikovurderinger kan gøre det muligt at godkende flere lån uden tilsvarende højere misligholdelser. Samtidig kan en mere præcis kreditvurdering i mange tilfælde føre til bedre lånevilkår for låntagerne.
Dermed løser Upstart en vigtig opgave for både långivere og låntagere, og de gør det samtidig på en hurtigere og mere smidig måde, da 91% af alle lån kan godkendes og behandles digitalt og uden menneskelig indblanding.
Nyheden kommer i en periode med momentum
Bankansøgningen kommer på et tidspunkt, hvor Upstart viser tydelig fremgang i forretningen. Virksomheden er efter en udfordrende periode med stigende renter i kølvandet på coronapandemien tilbage på vækstsporet med øget omsætning og overskud. Det er væsentligt, fordi ansøgningen dermed ikke fremstår som et defensivt svar på en svag udvikling, men som et strategisk skridt taget i en periode, hvor forretningen bevæger sig i den rigtige retning.
I figur 1 herunder vises omsætningen og driftsresultatet fra 2021 til 2025 samt analytikernes konsensusestimater for perioden 2026 til 2028.
Figur 1 - Realiseret og forventet omsætning og driftsresultat for Upstart
Figur 1 viser, at især 2022 og 2023 var udfordrende, mens der siden da har været fremgang i forretningen. Fra 2025 til 2028 er det analytikernes konsensusestimat, at omsætningen vil stige 29% årligt, mens driftsindtjeningen forventes at vokse 86% om året de næste tre år.
For god ordens skyld bemærkes det, at tallene fra 2026 og frem er analytikerestimater og ikke realiserede tal. De realiserede tal kan afvige væsentligt fra disse estimater.
Logisk strategisk skridt for Upstart
Upstart har hidtil været opfattet som en AI-drevet låneplatform, hvis rolle først og fremmest har været at stille AI, software, kreditmodeller og distribution til rådighed for banker og andre kapitalpartnere.
Det har på mange måder været en attraktiv forretningsmodel, fordi den er mindre kapitaltung end en traditionel bankmodel. Men det har også betydet, at Upstart i perioder har været sårbar over for udsving i fundingmarkedet. Når risikovilligheden er lav, eller når kreditmarkederne bliver mere usikre, kan tilgængeligheden af kapital hurtigt blive en begrænsning for Upstart.
Set i det lys giver bankansøgningen god strategisk mening. En banklicens kan potentielt reducere operationel, regulatorisk og finansiel kompleksitet og samtidig give adgang til en mere stabil funding gennem indlån. Det kan over tid gøre Upstarts forretningsmodel mere robust på tværs af kreditcykler.
En del af rationalet bag ledelsens beslutning vurderes også at være operationelt og regulatorisk motiveret. Ledelsen peger selv på, at den nuværende forretningsmodel indebærer regulatorisk drevet kompleksitet på tværs af amerikanske delstater, mens en national banklicens samler udlånsaktiviteterne under en mere ensartet føderal ramme. Det bør reducere friktion i processer og prissætning samt forenkle samarbejdet med banker og andre kapitalpartnere.
Efter vores vurdering er det derfor ikke det mest interessante ved nyheden, at Upstart får mulighed for at blive bank, men at de aktivt forsøger at styrke det led i værdikæden, som historisk har været blandt de mest sårbare.
Vigtigste signal er ønsket om større fundingrobusthed
Det mest interessante ved den aktuelle udvikling er efter vores vurdering, at ledelsen tydeligt signalerer, at de ønsker at gøre fundingdelen af forretningen mere stabil og mindre afhængig af eksterne markedsforhold.
Upstart har i de senere år vist, hvor hurtigt væksten kan accelerere, når fundingmarkederne fungerer, og omvendt også hvor hårdt væksten kan blive ramt, når kapitalen bliver dyrere eller vanskeligere at skaffe. Det er netop denne asymmetri, Upstart nu forsøger at reducere.
Hvis det lykkes, kan det på længere sigt styrke investeringscasen på flere fronter. En mere stabil fundingbase gør det lettere at opretholde væksten gennem mere udfordrende markedsperioder. Samtidig kan det forbedre enhedsøkonomien på grund af lavere friktion og mere forenkling.
Ser vi på Upstarts finansielle balance, så havde de ved udgangen af fjerde kvartal lån på balancen for $0,98 mia. Det var dog 20% mindre end i tredje kvartal, hvor beløbet var $1,23 mia. Rejsen tilbage mod en mere kapitallet og cash flow-genererende forretningsmodel er således allerede igangsat og forventes ifølge CEO David Girouard at fortsætte.
Set fra et investorperspektiv er der derfor en rationel strategisk logik i beslutningen.
Perspektiv på værdisætningen
Upstart er efter et par udfordrende år tilbage i offensiven med både omsætningsvækst og positiv indtjening. Derudover har de også vist, at de arbejder målrettet med at løse de fundingudfordringer, de fik i kølvandet på coronapandemien og miljøet med historisk lave renter.
Ugens meddelelse om at søge om en national banklicens fik ikke aktiekursen til at stige, men sendte i stedet Upstart-aktien ned med 5,11% for ugen. Som det fremgår af figur 2, betyder det, at virksomhedens værdisætning aktuelt er faldet til en P/E-værdi på under 12 gange det næste års forventede nettoindtjening per aktie.
Figur 2 - P/E-værdien for Upstart
Hvis vi samtidig ser på analytikernes kursmål, er billedet det samme. Analytikernes gennemsnitlige kursmål er $48,87. Det laveste kursmål er $20. Fredag lukkede aktien i kurs $26,36.
Efter vores vurdering afspejler den nuværende værdisætning, at markedet endnu ikke har fuld tillid til, at Upstart vil kunne fastholde væksten, øge indtjeningen og samtidig reducere fundingrisikoen. Det er forståeligt set i lyset af både historikken og et uforudsigeligt rentemiljø.
Omvendt betyder det også, at aktien kan have et interessant asymmetrisk potentiale, hvis de får en national banklicens og dermed kan reducere en væsentlig flaskehals i deres forretningsmodel.
Upstart er en mindre kategori 3-position og udgør mindre end 2% af fondens formue.
Disclaimer
Fonden Horizon3 Innovation kan eje aktier i de omtalte virksomheder. Du kan til enhver tid se fondens portefølje her.
Da vi ikke kender læsernes økonomi, risikoprofil eller investeringshorisont, skal denne investoropdatering ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de nævnte virksomheder. Vi henviser til vores disclaimer her.
