- 25. september 2022
- Posted by: Henrik Karlsen
- Category: Ugens højdepunkter
Den nuværende volatilitet ligner en kæmpe mulighed
Endnu en blodrød aktieuge er bag os. Nasdaq Composite faldt mandag til fredag 5,07% og det danske C25 indeks måtte afgive 4,99% af sin værdi. Endnu værre gik det for vores portefølje, som for ugen måtte konstatere et tab på 7,4%. År til dato er vores portefølje dog stadig i plus med et afkast på 7,3%. Havde vi være investeret hele året, ville vi med stor sandsynlighed være i minus, som tilfældet er for de fleste.
Ugen har vi brugt på at zoome lidt ud. Vi har forsøgt at distancere os fra de feeds og nyhedsstrømme, som nærmest udelukkende har handlet om inflation, renter og gæt. Gæt på hvordan de makroøkonomiske forhold udvikler sig de næste tre til seks måneder. Det er både relevant og interessant at forholde sig til men nok ikke definerende for, hvordan virksomhederne i vores aktieportefølje udvikler sig de kommende tre, fem eller ti år.
Vi har genbesøgt vores investeringscases
En vigtig del af af vores investeringsproces er den løbende validering af vores investeringscases. I den forbindelse har vi lige været gennem en regnskabssæson. Den viste, at de allerfleste virksomheder i vores portefølje eksekverer godt og at de har en lys fremtid foran sig.
I denne uge har vi genbesøgt værdisætningen af vores portefølje i forhold til den vækst, virksomhederne i den forventes at levere frem til udgangen af 2024. Vi har benchmarket vores data mod det danske C25 indeks og analyseret, hvordan de forventede price/sales og price/earnings multipler forventes at udvikle sig frem til udgangen af 2024.
Vi har valgt at sammenligne med C25 indekset, da det er et, mange kender og samtidig et, mange lige nu mener er handlet for langt ned.
Vores portefølje er godt positioneret til vækst
Det er ingen hemmelighed, at virksomhedernes vækstpotentiale fylder meget, når vi investerer i aktier. Det er væksten, som driver den langsigtede værdiskabelse og dermed også aktiekursens udvikling. Så lad os starte med at kigge der.
For at få en idé om vækstpotentialet i de virksomheder, der er i vores aktieportefølje, har vi indekseret deres forventede omsætning for 2022 til 100. Derefter har vi lagt den forventede årlige omsætningsvækst frem til udgangen af 2024, som er vores korteste investeringshorisont. Når det er gjort har vi vægtet tallene alt efter, hvor meget de enkelte positioner fylder i vores portefølje.
Det samme har vi gjort for C25 indekset for at få det sammenligningsgrundlag, som vi har illustreret i figure 1 nedenfor.
Figur 1 - Forventet indekseret omsætning
Tallene illustreret i figur 1 viser, at virksomhederne i vores portefølje frem til udgangen af 2024 forventeligt vil vokse omsætningen med 63%. Det er næsten fem gange mere end de vægtede gennemsnit for C25 indekset, som forventes at blive 12%.
Hos Horizon3 investerer vi udelukkende i innovative vækstvirksomheder, så en positiv forskel i vores favør var ingen overraskelse. Når det er sagt, havde vi forventet, at den estimerede vægtede vækst for C25 indekset var højere end 12%.
Novo Nordisk, som vægter knap 45% i det danske indeks, forventes alene at vokse omsætningen med 26% fra 2022 til 2024. Holdes Danmarks mest værdifulde virksomhed ude af analysen, ville den vægtede omsætningsvækst for C25 indekset være 0%. Altså ingen omsætningsvækst overhovedet fra 2022 til 2024.
Benchmark efter værdisætning af omsætningen
Vækstaktier, som er det vi investerer i hos Horizon3, er typisk dyrere end valueaktier, når man måler på, hvor meget man skal betale for én krones omsætning. Det er det nøgletal, der blandt investorer er kendt som price/sales multiplen.
Benchmarker vi vores portefølje, er den i år 42% dyrere end C25 indekset. Men som det også er illustreret i figur 2 nedenfor, så vil den forskel gradvist udligne sig frem mod 2024, hvis virksomhederne eller eksekverer som forventet. Det er en usikkerhed, som vi hele tiden følger tæt.
Figur 2 - Forventet price/sales multipel
Der er én forklaring på, at forskellen i price/sales multiplen udligner sig frem til udgangen af 2024 og den er, at virksomhederne i vores aktieportefølje forventeligt vil vokse meget mere end virksomhederne i C25 indekset. Den forventede trend i figur 2 viser også rigtig godt, hvorfor omsætningsvækst er en så stærk value driver, som den er.
Det var en overraskelse af se, hvordan aktierne i vores portefølje matcher valueaktier, når man måler på price/sales multipel, og hvordan forskellen kun bliver mindre. Figur 2 er også med til bekræfte os i, at vi hos Horizon 3 lige nu vil være mere fokuseret på købe aktier i de bedste og mest innovative virksomheder – og ikke på at sælge.
Benchmark efter værdisætning af indtjening
Det sidste datapunkt vi har sammenlignet, er price/earnings multiplen, som viser hvor meget, en investor betaler for én krone af virksomhedens overskud. I den forbindelse er det vigtigt at nævne, at det kun er tier 1 og 2 virksomheder fra vores portefølje, som indgår i sammenligningen. Tier 3 virksomhederne er holdt ude af analysen, da de endnu ikke er på et stadie, hvor det giver mening at vurdere dem på deres indtjening. Konkret er det syv positioner, som tilsammen udgør 19,45% af vores portefølje.
Du kan se alle virksomhederne i vores portefølje her.
I figur 3 kan man se, at tier 1 og 2 virksomhederne i vores portefølje, baseret på forventet 2022 indtjening, er mere end dobbelt så dyre som virksomhederne i C25 indekset.
Figur 3 - Forventet price/earnings multipel
Den forventede forskel i price/earnings multiplen forventes i 2022 at være 128%, men zoomer vi ud og kigger på forventninger i et 2024 perspektiv, er forskellen nede på 2%, hvis de to sammenligningsgrupper af virksomheder ellers eksekverer som forventet.
Om ikke så længe har vi også data for 2025, og der mener vi, der er høj sandsynlighed for, at virksomhederne i vores vækstportefølje vil vurderes billigere end virksomhederne i C25 indekset. Hvis vi tager afsæt i fredagens aktiekurser vel at mærke. Også det får os til at blive mere bullish.
Narrativet om vækstaktier kan udfordres
Vi mener, at tallene illustreret i figurerne ovenfor udfordrer narrativet om, at vækst- og techaktier er alt for dyre. På den korte bane køber vi præmissen om, at de ser dyrere ud. Målt på price/sales multiplen er vores portefølje på 2022 niveau, 42% dyrere end C25 indekset, som primært består af valueaktier. Men zoomer man ud og kigger på tingene i et 2024 perspektiv, er prisforskellen reduceret til 5%.
Endnu mere interessant ser det ud, når vi sammenligner på price/earnings niveau. Baseret på 2022 og 2024 estimater forventes prisforskellen at blive reduceret fra 128% til kun 2%. Det skyldes, at kvaliteten af omsætningen i de virksomheder, der udgør vores portefølje er højere end i de fleste danske C25 virksomheder. En virksomhed som Kahoot tjener med andre ord flere penge på sin omsætning en for eksempel Carlsberg.
Vi vil meget hellere købe end sælge lige nu
Det har været en voldsom uge for de fleste på aktiemarkedet. Det afspejles også i fear/greed indekset, som for første gang i lang tid er under 25. Det betyder med andre ord, at markedet lige nu er drevet af ekstremt frygt, hvilket også har været afspejlet i den seneste tids nyhedsstrømme. Historisk set plejer det at være et godt tidspunkt at købe på – og ihvertfald bedre end at sælge på.
Man siger, at de fleste penge i aktiemarkedet tjenes i et såkaldt bear market, men at man først opdager det nogle år senere. Det kan sagtens vise sig at passe endnu engang, når vi åbner bøgerne ultimo 2024. Der kan også være meget volatilitet undervejs, som man skal kunne absorbere fra. Der hjælper det måske at zoome ud og distancere sig fra diverse feeds og nyhedsstrømme.
Hos Horizon3 gør vi det ved at arbejde struktureret med vores due diligence processer og kigge på virksomheder frem for markedet. Vi har i den forbindelse skrevet en blog post om vores due diligence proces, som du kan finde via linket nedenfor.
Seks vigtige overvejelser, når vi investerer i aktier.
Dette Ugeperspektiv indeholder også forventninger til fremtiden, som per definition er forbundet med en vis usikkerhed. Derudover kender vi ikke andre investorers risikoprofil, investeringshorisont eller personlige forhold, så dette ugeperspektiv er hverken en anbefaling om at købe eller sælger aktier.
Tilmeld dig vores nyhedsbrev
Tilmeld dig vores gratis nyhedsbrev i dag og modtag én gang om ugen vores perspektiv på aktieugen der gik.
