I løbet af to dage offentliggjorde to af verdens absolut førende cybersikkerhedsvirksomheder regnskab: Palo Alto Networks (NASDAQ:PANW) den 2. juni og CrowdStrike (NASDAQ:CRWD) den 3. juni. Begge slog forventningerne til både omsætning og indtjening, begge hævede også deres helårsforventninger, og CrowdStrike toppede det med en aktiesplit.
Markedet reagerede alligevel negativt. I dagene efter regnskabet faldt Palo Alto-aktien 8,5%, mens CrowdStrike-aktien faldt næsten 13%. Det kan virke selvmodsigende. Men det er præcis den slags situation, hvor vores vigtigste opgave er at adskille det, der reelt hører til den langsigtede investeringscase, fra den støj, et enkelt regnskab og en høj prissætning kan skabe.
Vi anser de to virksomheder som ledere inden for cybersikkerhed, og vi vurderer, at dette kvartal bekræftede en strukturel medvind, vi har bygget vores case op omkring.
De givne oplysninger i dette indlæg er alene ment som generel service og orientering til fondens medinvestorer. De skal ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de omtalte virksomheder. Læs eventuelt vores disclaimer her.
Mythos vendte fortællingen på hovedet
Tidligere på året var stemningen omkring cybersikkerhed dyster. Frygten var, at AI selv ville løse sikkerhedsproblemerne, og at sektoren dermed stod over for at blive disruptet. Det var den fortælling, der pressede aktierne ned i begyndelsen af 2026.
Læs også: Vores perspektiv på Claude Code Security og kursklø til cybersektoren
Det billede er nu vendt. Begge ledelser pegede på det, de kalder “Mythos-øjeblikket” og punktet hvor de nyeste AI-modeller blev kraftige nok til selv at finde og udnytte sårbarheder i løbet af minutter. Pludselig blev spørgsmålet ikke længere, om AI ville disrupte cybersikkerhed, men hvordan virksomheder overhovedet kan tage AI i brug uden at blive overrumplet.
CrowdStrikes grundlægger og CEO George Kurtz formulerede det skarpt på deres earnings call onsdag aften: jo mere AI en organisation tager i brug, desto mere cybersikkerhed kræver det. Palo Alto Networks CEO Nikesh Arora gik endnu længere og erklærede, at frygten for, at AI ville gøre cybervirksomhederne overflødige, nu er endegyldig død, og at AI tværtimod har øget hele sektorens vækstudsigter.
For os er dette kernen. Det understøtter præcis den tese, vi har bygget vores investeringer i både CrowdStrike og Palo Alto Networks på. At sektoren har en strukturel medvind, fordi enhver ny AI-arbejdsgang, ethvert nyt datacenter og enhver ny AI-agent skaber en ny angrebsflade, der skal beskyttes.
Det er en medvind, der vokser med AI-bølgen — ikke trods den.
CrowdStrike: Rekorder på stribe og en aktiesplit
CrowdStrikes første kvartal i regnskabsåret 2027 var stærkt på næsten alle de parametre, vi følger. Omsætningen steg 26% til $1,39 mia. og accelererede for fjerde kvartal i træk. Den årlige tilbagevendende omsætning – det vigtigste nøgletal for en abonnementsforretning som denne – voksede 24% til $5,51 mia.
Tilgangen af ny tilbagevendende omsætning satte rekord for et førstekvartal med $256 mio. – en stigning på 32%. Ledelsen hævede på earnings call forventningen til hele årets vækst i ny tilbagevendende omsætning med 520 basispunkter til 27,7%, hvilket er en acceleration i forhold til sidste år.
Indtjeningen imponerede også. EBIT-indtjeningen steg 62% til $326 mio., og det frie cash flow satte rekord med $468 mio. og en margin på 34% af omsætningen. CrowdStrike har nu $4,55 mia. i kassen.
Ledelsen annoncerede også aktiesplit på fire-til-en, der gør aktien mere tilgængelig for mindre investorer. Fundamentalt er det dog uden betydning for den langsigtede investeringscase.
Den mest interessante nyhed var AIDR, som står for AI-detektion og -respons. Det er en ny vækstmotor, der beskytter selve AI-agenterne. Den voksede over 250% på et enkelt kvartal, og CEO George Kurtz vurderer markedet større end det enorme endpoint-marked, CrowdStrike i forvejen er førende på.
Samtidig forpligter kunderne sig mere og mere til CrowdStrikes platform. Falcon Flex-modellen rundede således $1,9 mia. i årlig tilbagevendende omsætning, hvilket næsten er en fordobling i forhold til for et år siden.
Palo Alto Networks: Platformisering og høj vækst
Palo Alto leverede et rekordkvartal. Omsætningen steg 31% til $3,0 mia., og den årligt tilbagevendende omsætning inden for NextGen Security voksede 60% til $8,13 mia. En del af den vækst kommer fra de to store opkøb CyberArk og Chronosphere. Renser vi for de to opkøb, var den organiske vækst i den årlige tilbagevendende omsætning stadig solide 28%.
Det frie cash flow var $910 mio. i kvartalet, og over de seneste tolv måneder har den frie cash flow-marginen ligget på 38,5%. Dermed er de godt på vej mod deres egen målsætning om en margin på 40% i 2028. Ledelsen hævede samtidig deres forventninger på tværs af alle nøgletal.
Drivkraften bag Palo Alto Networks’s flotte resultater er deres strategi om platformisering, hvor de er dygtige til at få kunder til at samle hele deres sikkerhedsbehov på én platform i stedet for mange enkeltprodukter. Det giver virksomheden længere kontrakter, højere kundefastholdelse og stigende omkostninger ved at skifte leverandør. De havde ultimo første kvartal cirka 2.280 platform-kunder.
To detaljer er værd at fremhæve fra regnskabet. Prisma AIRS – som deres produkt til at sikre AI – er nu det hurtigst voksende produkt i virksomhedens historie og tredoblede sin kundebase på bare ét kvartal. Og deres store opkøb af CyberArk kører tre til seks måneder foran planen.
Hvorfor begge vinder: runtime, data og nul fejltolerance
I Horizon3 har vi hele tiden været af den klare opfattelse, at AI styrker CrowdStrike og Palo Alto Networks frem for at true de to markedsledere. Årsagen ligger i en strukturel pointe, der er central for hele vores cybersikkerhedstese.
AI er god til at finde sårbarheder, men dårlig til at handle på dem. Palo Alto Networks’ ledelse var påfaldende ærlig om dette. De nuværende AI-modeller har en fejlrate på op mod 25%, når de forsøger at vurdere en trussel, og i et miljø, hvor én forkert beslutning kan lukke et helt produktionsnetværk ned, er den fejlrate helt uacceptabel. Cybersikkerhed er en af de discipliner med den allerlaveste fejltolerance, og netop derfor kan den ikke overlades til en sandsynlighedsbaseret AI-model alene.
Det, der afgør kampen, er to ting, som AI ikke selv leverer. Det første er runtime-beskyttelse, der er en sensor, der sidder dér, hvor angrebet rent faktisk udføres, og kan blokere det i realtid. Det andet er data fra ganske enorme mængder af proprietær telemetri i realtid, som modellerne kan trænes og fodres med.
Palo Alto behandler over 17 petabytes data dagligt, og CrowdStrike bygger på sin egen realtids-datastrøm fra knap 100.000 kunder.
Det er her, de to virksomheders strukturelle fordel ligger. En AI-model kan blive en hvilken som helst angribers værktøj, men forsvaret kræver sensorer, data og handlinger i realtid, som er svære at kopiere. Det er samtidig også gode argumenter for, hvorfor vi vurderer, at cybersikkerhed er robust mod disruption fra AI.
Hvorfor faldt aktierne så?
Hvis regnskaberne var så stærke, hvorfor blev aktierne så solgt ned? Som vi ser det, er svaret først og fremmest prissætning og ikke forretning. Forud for offentliggørelsen af regnskaberne var CrowdStrike-aktien steget næsten 67% år-til-dato, mens Palo Alto Network havde leveret et afkast på cirka 63%.
Måler vi prissætningen i forhold til det forventede frie cash flow, så handlede begge virksomheder i den dyre ende af deres historiske interval. CrowdStrike lå op til regnskabet på mere end 103 gange de næste tolv måneders forventede frie cash flow, hvilket et godt stykke over det treårige gennemsnit på cirka 66 og tæt på det højeste niveau, aktien overhovedet har handlet til. Fredag lukkede aktien i knap 89 gange det fremadskuende frie cash flow.
Palo Alto lå omkring 46 gange mod et gennemsnit på cirka 30, hvilket også var nær toppen af deres historiske interval. Vi så fredag værdiansættelsen lukke lige under 42 gange de næste tolv måneders forventede frie cash flow.
Vores vurdering er, at begge kursfald er “sell the news” oven på en rigtig stærk optur – ikke en fundamental svækkelse. Men høj prissætning er i sig selv en risiko, vi skal respektere. Når man betaler i toppen af intervallet, er der ikke plads til fejl.
Vi trimmede begge positioner inden regnskaberne
Netop prissætningen fik os til at handle. I dagene op til de to regnskaber valgte vi at trimme begge positioner, så de samlet udgjorde under 3% af fondens formue. Det er ikke usædvanligt, at vi i fonden tager gevinster hjem, når vi har aktier, som er steget meget på kort tid, og hvor prissætningen er løbet et stykke fra sit historiske niveau, uden at der nødvendigvis er nye fundamentale nyheder, der kan forklare det.
Den langsigtede case for begge virksomheder vurderer vi dog stadig som intakt, og på et punkt styrket. Mythos-øjeblikket har gjort det tydeligere end nogensinde, at AI skaber behov for mere cybersikkerhed – ikke mindre. Og begge virksomheder er godt positioneret til at drage fordel af denne strukturelle medvind. Derudover kombinerer de høj vækst med stigende frit cash flow og stærke finansielle balancer. Derudover anser vi begge ledelser som værende blandt de dygtigste i sektoren.
Disclaimer
Fonden Horizon3 Innovation kan eje aktier i de omtalte virksomheder. Du kan til enhver tid se fondens portefølje her.
Da vi ikke kender læsernes økonomi, risikoprofil eller investeringshorisont, skal denne investoropdatering ikke ses som en anbefaling om at købe eller sælge aktier i de nævnte virksomheder. Vi henviser til vores disclaimer her.
