Horizon3

ASML er stadig udfordret af faldende ordretilgang

Hollandske ASML (AMS:ASML), som leverer avancerede fotolitografi-systemer til chips- og halvlederindustrien, offentliggjorde tidligt i morges deres regnskab for årets tredje kvartal. Det var et regnskab, som knap levede op til omsætningsforventningerne. Til gengæld formåede de at tjene flere penge på bundlinjen end forventet af analytikerne. I alt forventer CEO Peter Wennink, at ASML i 2023 vokser omsætningen med cirka 30%.

Investorerne reagerede negativt på regnskabet og sendte aktiekursen ned med 3,44% i dagens handel på børsen i Amsterdam.

Omsætningen er steget 15% på tolv måneder

Trods udfordrende makroøkonomiske forhold formåede ASML at øge omsætningen 15% til €6,67 mia. Det var dog ikke helt nok til at tilfredsstille analytikerne, som havde forventet en omsætning på €6,74 mia. På eftermiddagens telekonference forklarede ledelsen det lidt skuffende salg med, at markedet lige nu befinder sig i bunden af en cyklus, som de forventer fortsætter ind i 2024. 

Det argument blev bekræftet af et kig på virksomhedens ordretilgang, som i tredje kvartal var på €2,6 mia. Det er en tilbagegang på 71% i forhold til samme kvartal sidste år, hvor ordretilgangen var på €8,9 mia. Kunderne har lige nu den kapacitet, de har behov for.

I hvert fald på den korte horisont. 

Kigger vi på bundlinjen, så leverede ASML et nettooverskud på €4,81 per aktie. Det er en stigning på 12% i forhold til samme kvartal sidste år og 3,7% mere end analytikernes konsensusforventninger. Kvartalets nettoindtjening var på 28,4% af omsætningen, hvilket er et pænt stykke over de sidste fem års gennemsnit på 26,14%.

Som langsigtede investorer er vi glade for at se, at ASML kan holde en høj indtjening i en tid med udfordrende markedsvilkår. For os er det med til at bekræfte, at ASML har en markedsledende position – og en stor voldgrav omkring sig.

Stramt omkostningsfokus uden at gå på kompromis med innovation

ASML sluttede tredje kvartal med cirka €5 mia. i kontanter og andre let omsættelige aktiver. Den stærke kontantbeholdning skyldes en stram omkostningsstyring, som igen skyldes udfordrende og uforudsigelige makrøkonomiske vilkår. 

På telekonferencen forklarede CFO Roger Dassen, at de har stort fokus på deres cash flow, og at de derfor også er påpasselige med at bruge for mange penge. Eksempelvis har de holdt igen med nyansættelser og generelt forsøgt at holde deres omkostningsbase i bero.

Innovation er dog et af de områder, hvor Roger Dassen nævnte, at det vil være uklogt at spare. Investeringer i innovation er nemlig en investering i fremtidens ASML og de muligheder, den langsigtede strukturelle medvind giver dem. Kigger vi på tredje kvartals tal, kan man se, at udgifterne til R&D de sidste tolv måneder er steget med 21% til i alt €991 mio. 

Som langsigtede investorer i markedsledende og innovative virksomheder er vi glade for at konstatere, at ASML i en tid med svære markedsvilkår både er i stand til at øge deres indtjening samtidig med, at de øger investeringerne i innovation. Og det øger fondens tro på, at ASML vil få stærk medvind, når markedsvilkårene igen bliver mere gunstige.

ASML forventer høj vækst fra 2025

I forbindelse med ASML’s regnskabet for andet kvartal, som blev offentliggjort tilbage i juli måned skrev vi, at der var stor usikkerhed relateret til omsætningen i 2024. 

Læs vores gennemgang af regnskabet for andet kvartal

Af dagens regnskab kunne vi læse, at ordretilgangen var faldet til €2,6 mia., og at produktionskapaciteten hos ASML’s kunder endnu ikke har nået et niveau, hvor yderligere investeringer er påkrævet. For 2024 forventer de derfor en omsætning i samme niveau som i 2023. CEO Peter Wennink påpeger, at det er en konservativ guidance.

På telekonferencen talte Peter Wennink også en del om 2025, hvor han til gengæld forventer høj vækst. Det skyldes tre ting:

  • ASML er i en industri med strukturel medvind, som lige nu er præget af cyklisk modvind. Med afsæt i historisk data er hans pointe, at jo større den cykliske modvind er i sådanne industrier, jo større bliver medvinden, når markedskonjunkturerne ændrer sig.
  • Kunderne fortæller ASML, at de forventer vækst i salget af chips og semiconductors i 2024, og at de forventer at investere i udbygning af deres produktionskapacitet i 2025.
  • Der skal investeres i nye, store fabrikker i både USA, Europa og Asien, hvilket nærmest per definition vil øge efterspørgslen efter ASML’s fotolitografi-systemer. 

Kigger vi på virksomhedens backlog af ordre, så var den ved udgangen af tredje kvartal på €35 mia. Den tilgængelige kapacitet hos ASML er derfor ikke uendelig. Det ved kunderne og forventningen fra Peter Wennink er, at det vil smitte positivt af på ordretilgangen i 2024 – og på omsætningen i 2025.

Restriktionerne over for Kina rammer også ASML

Kigger vi på tallene for tredje kvartal, så kom 46% af omsætningen fra det kinesiske marked, hvor efterspørgslen er enorm. Det er tæt på en fordobling i forhold til forrige kvartal, hvor 24% af salget gik til Kina.

Det gav en del spørgsmål på telekonference. Her spiller ugens skærpede lovgivning mod eksport af chips- og halvlederteknologi til Kina selvfølgelig en væsentlig rolle. Ikke mindst i relation til, hvordan det vil ramme ASML’s forretning.

CEO Peter Wennink forklarede, at dette kvartals store omsætningsandel fra Kina primært skyldes levering af ordrer, som var placeret i 2022. For hele året forventer ASML, at eksporten til Kina vil fylde cirka 30% af dette års samlede omsætning. På lidt længere sigt er det forventningen, at det vil falde tilbage til omkring 20%.

Som langsigtede investorer i ASML er det et svar, vi er tilfredse med.

Hvad angår begrænsninger af eksport af teknologi til Kina, så forventer Peter Wennink, at den skærpede lovgivning anført af USA på sigt vil kunne skære 10-15% af ASML’s eksport til Kina væk. Han pointerer, at den allerstørste del af eksporten til Kina allerede er ældre teknologi, som ikke rammes af de nye restriktioner. 

Den del af omsætningen der i fare, er den de nyeste teknologier. Og dem forventer ASML, at de kan sælge til andre grundet det, at deres produktionskapacitet er en knapfaktor.

Det svar er vi også tilfredse med.

Fonden fastholder sin ejerandel i ASML

ASML aktien er år til dato steget med knap 10% og handler lige nu til en næste tolv måneders P/E værdi på knap 28 gange forventet indtjening. Det er knap 16% billigere end de sidste fem års historiske gennemsnit.

Det er i sig selv ikke nok til, at vi i fonden Horizon3 Innovation vil eje aktier i ASML. 

Den primære årsag er, at vi anser ASML som en innovativ og markedsledende virksomhed i en industri, som vi forventer vil have lang strukturel medvind. Vi anerkender det cykliske element i investeringen, men er enig med CEO Peter Wennink i synspunktet om, at jo længere og hårdere den cykliske modvind er, jo større bliver medvinden, når konjunkturerne vender.

Den cykliske modvind til trods forventes ASML i år at øge omsætningen 30% i forhold til sidste år samtidig med, at de også forventer bedre indtjeningsmarginer. Det sker samtidig med, at de øger investeringerne i innovation markant. Det er kun kvalitetsvirksomheder i stand til.

Kan ASML leve op til de fremtidige konsensusestimater, så handler aktien lige nu til en forventet 2025 price/earnings multipel på 20 gange nettoindtjeningen. Tager man lidt længere briller på og kigger mod 2027, så er betaler man lige nu €14 for en euros forventet nettoindtjening.

Vi vil i de kommende kvartaler holde skarpt øje med ordretilgangen, den regulatoriske udvikling i relation til Kina og naturligvis både ASML’s omsætningen og indtjening. Alt sammen i forventningen om, at 2024 bliver et overgangsår til et 2025, hvor væksten atter vil accelerere. 

Tilmeld dig vores nyhedsbrev

Tilmeld dig vores gratis nyhedsbrev og modtag løbende analyser og perspektiver på verdens mest innovative vækstvirksomheder direkte i din indbakke.

Investeringscases

Vidste du, at man kan læse alle vores investeringscases fra porteføljen?

Tilmeld nyhedsbrev

Modtag vores nyhedsbrev med de seneste nyheder fra de selskaber vi investerer i og markedsnyheder.

Køb Horizon3 Innovation

Køb Horizon3 Innovation via handelsplatformene eller din bank. Nuværende købskurs: 151.5

Læs mere om fonden Horizon3 Innovation